Kaleidoskop 2018/15

Proč padají akcie?

Proč padají akcie?

Čeká akciové trhy pokles nebo vzestup?

Získávání kapitálu / hra

Jak jednoduše vysvětlit, proč padají ceny akcií? Není to tak těžké, jak by se mohlo zdát. V prvé řadě je potřeba vzít v úvahu, že hlavní role akciových trhů již dávno není získávání kapitálu na nové projekty (více v článku Akciové trhy – zbytečný vysavač firemního kapitálu). Jinak řečeno, Apple nepotřebuje Vaše peníze k tomu, aby vyvinul nový iPhone. A kdyby Apple peníze náhodou potřeboval, přetrhnou se banky v nabídce "ještě lepší půjčky". Financování nových firem, tzv. "start-upů", samozřejmě na burze stále existuje, ale hraje jen okrajovou roli v celkovém objemu každodenních obchodů. Je tak proto zřejmé, že spíše než o efektivní alokaci kapitálu do rukou podniků, jde v obchodování s akciemi jednoduše o hru, kde chytřejší hráči vyhrávají a méně zkušení prohrávají.

Fundamentální vs technická analýza

O tom, jestli cena akcií té či oné společnosti bude stoupat nebo klesat dříve rozhodovala především tzv. "fundamentální analýza". Jedná se o odhad vývoje společnosti na základě základních ukazatelů: jak moc má v pořádku účetnictví (zda není příliš zadlužená, jaký má obrat, zisk, marže atd.) plus jaký je výhled podnikatelského záměru a zákaznického prostředí (můžeme předpokládat, že zákazníci koupí více mobilních telefonů Apple nebo méně?)

Jednoho dne však na akciové trhy dorazil nápad, začít používat "technickou analýzu", což obnáší přestat zkoumat pod drobnohledem ony spousty dat spojených s podnikáním firem a soustředit pouze na cenu akcií a její vývoj. Myšlenka je taková, že cena akcie a její vývoj v sobě zahrnuje odhad všech odborníků, kteří se s fundamentální analýzou zabývají, takže lze ušetřit čas a peníze a sledovat pouze cenu, tedy zda kurz akcií stoupá nebo klesá – a ze změny ceny vyvozovat závěry (Hodnota firmy se pak smrskne pouze na číslo na obrazovce ... trochu podobné jako uvažovat o prázdninách pouze na základě sledování vývoje teploty v daném místě ... od grafu teploty se jistě odvíjí spousta dalších věcí, ale upřímně, není to rozhodně všechno ... ani o kvalitě koně nelze přemýšlet jen z výsledků jeho posledních dostihů, protože si mezitím mohl třeba zlomit nohu).

Fundamentální vs technická analýza

Dostihy

Abyste si to dokázali lépe představit, zkusme akcie porovnat s dostihy, kde hraje fundamentální analýza stále důležitou roli. Proč? Protože na konci každého dostihu získá výhru pouze ten, kdo vsadil na nejlepšího koně.

Jak to, že stejný princip neplatí pro akcie? Inu, dříve dostávali akcionáři vyplacenu dividendu, tedy každoroční zisk úspěšné společnosti (paralela k úspěšnému koni v dostihu), ale tato částka se postupně snižovala. Na grafu níže vidíte, že průměrná dividenda firem v americkém indexu S&P 500 byla na začátku 20. století kolem 6%, zatímco dnes, o sto let později, tvoří jen cca 1,8%.

Průměrná dividenda firem v americkém indexu S&P 500

Z toho plyne základní poučení pro investování do akcií, v principu nejde o to, jak úspěšnou společnost vlastníte, protože stejně na vyplacené dividendě mnoho nedostanete. Při investování do akcií se staráte především o to, zda od Vás někdo jiný akcie koupí za vyšší cenu.

Toto zjištění má však dalekosáhlé důsledky. Představte si, že by při dostizích nebyli sázkaři odměňování v prvé řadě podle úspěšnosti jednotlivých koňů, ale hlavně podle toho, zda svůj tiket prodají někomu dalšímu. Dopadlo by to patrně následovně.

Fundamentální vs technická analýza

Většina koňů (rozuměj akciových firem) by se zaměřila na dobrý marketing, ale ve skutečnosti by si udělala co nejpohodlnější život (rozuměj financování na dluh, umělé zvyšování hodnoty pomocí zpětného odkupu akcií "stock buyback" atp.)

Myslíte, že to není možné? Podívejte se na účetní bilanci jedné firmy z indexu S&P 500. Tato firma se nachází v době psaní článku na 180 příčce z 500, takže rozhodně není zanedbatelná. Postačí poslední řádek "Net income", tedy čistý zisk, který jde od roku 2014 do 2018 strmě do záporu.

Účetní bilance společnost Autodesk

Jak myslíte, že se vyvíjí cena akcií takové firmy, která negeneruje zisk? Světe div se, ale cena akcií této firmy se za stejné období více než ztrojnásobila! Jedná se o společnost Autodesk, což je výrobce velmi známého softwaru AutoCAD pro architekturu, strojírenství, návrhy elektroinstalace, nebo také 3D MAX či MAYA pro tvorbu her, filmů a vizualizací.

Akcie cena společnost Autodesk

Jak je to ale možné? Důvodem je v prvé řadě, to, co jsem již popsal výše – tedy, že v principu nejde o skutečnou "vnitřní" hodnotu firmy, ale pouze o "hru", v níž vyhrává ten, kdo najde dalšího kupce, jež akceptuje vyšší cenu. Jde tedy o víru a ne o fakta. Každý kupující musí věřit, že najde dalšího věřícího, jež od něj akcie koupí dráže (ať už o vteřinu později při vysokorychlostním obchodování, nebo o desítky let později při investování na penzi).

Je zde však ještě druhý důvod, proč jsou firmy s tak mizernou bilancí schopné růstu v podobě ceny akcií. Jedná se o "pasivní investování", jehož smysl, výhody i rizika jsem detailně popsal v dřívějším článku.

Pasivní investování a problém balených jablek

Většina lidí nakupuje jablka tak, že vybírá jednotlivé kusy. Aniž o tom lidé ví, používají při výběru jablek fundamentální analýzu (Vypadá to jablko chutně a zdravě? Není natlučené a vydrží delší dobu? Dozraje ještě? ... analogicky: Není firma zadlužená? Bude tu ještě za deset let? Čeká ji expanze do zahraničí? Vyplatí mi dividendu?) Jablka se totiž konzumují, stejně jako se dříve "konzumovaly" firmy právě formou dividend ... každý rok jste si prostě "trochu ukousli".

Většina lidí nakupuje jablka tak, že vybírá jednotlivé kusy. Aniž o tom lidé ví, používají při výběru jablek fundamentální analýzu.

Na rozdíl od aktivního výběru akcií (jablek) si pasivní investování můžete zjednodušeně představit jako nákup balených jablek v nepříliš průhledném pytli. Jaké to má výhody a nevýhody? Když koupíte  jablka v pytli, ušetříte čas s jejich výběrem. Samozřejmě u jablek to není zásadní, jenže při výběru akcií stojí manažer, který spravuje fond, velkou spoustu peněz – opravdu velkou. A tak se prostě vyplatí koupit všechny akcie v indexu a na manažerovi ušetřit.

Kdo řeší zhoršení kvality?

Představte si, že u balených jablek se může v pytlích začít objevovat postupně více a více špatných jablek, což by za normálních okolností vedlo ke stížnostem, reklamacím a nápravě. Jenže pokud se jablka nekonzumují (akcionáři neřeší dividendy a fundamenty) a jde jen o to prodat pytel dále, pak takové zhoršení kvality jednoduše nikdo neřeší.

Nákup akcií na dluh ("pákový efekt")

Málem bych zapomněl na poslední důležitou věc, která systém činí křehkým. Jako každá bublina, i cena akcií se "nafukuje" pomocí dluhu. Krachu na newyorské burze v roce 1929 předcházely nákupy, kdy stačilo mít jen zlomek ceny akcií a zbytek Vám půjčil broker. Co následovalo, je dobře známé. Nyní se nákup akcií na dluh šplhá rovnež do strmých výšin, viz graf níže.

Nákup akcií na dluh

Kdy to praskne?

Myšlenka spolehnutí se na technickou analýzu (ostatní kupují, tak kupuj taky) spolu s pasivním investováním (nevybírej a ber vše) a ještě si na to vezmi půjčku - je skvělá, ale pouze do určitého momentu zlomu. Celý systém se začne hroutit v tu chvíli, kdy většina začne spoléhat na to, že ostatní jsou aktivní, sledují fundamenty a jsou ochotní si půjčovat. Je to přece výhodné a racionální, nebo ne? Bohužel vše výhodné a racionální se téměř vždy změní v opak, pokud začnou stejným způsobem postupovat i ostatní (jízda autem urychluje jednotlivci dopravu z místa A do B, ale když si ve městě auto pořídí úplně každý, dojde k zácpě a kolapsu dopravy ... více v článku "všeho moc škodí").

Stejně tak, když nikdo nebude provádět fundamentální analýzu a všichni budou "slepě" nakupovat firmy "balené" v indexech, tak dříve či později jednoduše vyjde najevo, že "koně už dávno neběží", resp. firmy mají účetnictví plné červených čísel. A kdy to bude? Až trhy přijdou o víru, která je tím jediným, co je žene stále nahoru, kupředu – až ti, kdo vlastní akcie, zjistí, že již není nikdo, kdo by je chtěl dráže koupit ... tak smutně jednoduché to je. A proč? Protože je takto nešťastně nastaven celý "herní" systém. Každý z jeho účastníků se chová racionálně a snaží se maximalizovat svůj zisk, což ale v důsledku přináší vnitřní nestabilitu.

Co bude pak?

Až se ukáže, že v pasivně prodávaných pytlích nejsou tak šťavnatá jablíčka, jak všichni doufali, začnou akcie padat rychlým tempem, protože nebude dostatek aktivních manažerů, kteří by je v pádu dolů "zachytili", tedy koupili. To lze totiž v prostředí, kdy je většina investorů pasivních, těžko čekat. Lidé, kteří zjistí, že jejich investice se "vypařily" začnou bušit na vrata bank, vlád a posléze i centrálních bank a dožadovat se nějaké nápravy ... budou to těžké časy, ale jako každý problém, i zde existují lepší a horší řešení. O těch ale zase více až příště.

Facebook Twitter Google plus